骨干产品此起彼落有限辅助非常快增加,产品梯

17年保持快速增长,业绩符合预期:根据公司年报,2017年公司实现营业收入25.4亿元,同比增长24.7%;实现归属于上市公司股东的净利润8.36亿元,同比增长30.5%;扣非净利润8.34亿元,同比增长34%。业绩实现快速增长,符合预期。主营产品重组人胰岛素及地产项目销售增加是业绩增长的主要来源。2017年公司经营活动净现金流为9.61亿元,同比增长32.4%,应收账款同比增长20.8%,显示较好的经营质量。

公司发布中报,上半年实现收入14.63亿元,同比增长23.85%,净利润5.37亿元,同比增长30.78%,扣非净利润5.20亿元,同比增长28.23%,符合预期,经营性现金流净额4.54亿元,同比下滑1.48%。拆分看,胰岛素系列产品上半年实现收入10.85亿元,同比增长18.98%,继续保持较快增长,相比Q1增速20%左右略微下降,主要是由于2017年Q2公司出于行业竞争加剧延续到渠道的竞争,而向渠道适度压货抢占渠道优势,因此2017年Q2基数较高(2017Q2母公司单季度收入增速29%),是导致公司今年Q2单季度收入增速略微放缓1个点左右的主要原因,但从全年看,2017年Q2是全年基数高点,因此,我们判断,公司今年全年看胰岛素系列收入增速仍有望回到20%以上。器械类产品(主要是注射笔和血糖试纸等)收入1.65亿元,同比增长24.12%,增速开始加快,我们判断,与去年2季度开始华广的血糖试纸出现故障导致的低基数有关,试纸业务从今年1季度开始恢复性增长有关。房地产销售收入1.58亿元,同比增长86.75%,贡献净利润3900万左右。因此,剔除掉地产业务影响,公司主营业务净利润增速在28%左右。上半年,公司研发支出3.8亿元,相比去年同期0.41亿元显著性增加,主要是公司上半年超速效型胰岛素类似物和胰岛素基础餐时组合研究开发投入所致,我们预计其中部分采取资本化。上半年,公司销售费用增长22.37%,超过核心品种胰岛素系列增速,主要是公司进一步实施学术推广和渠道下沉带来费用增加,管理费用仅同比增长11.77%,规模效应带来管理费用率下降。

核心推荐理由:

    分季度看,17年Q1-Q4公司单季度收入增速分别为25%、40%、14%、23%;扣非利润增速分别为31%、29%、29%、51%。17H1公司拓展部分新的渠道,收入增长加快;从下半年特别是四季度情况来看,增长保持较好的持续性,显示新增渠道稳健放量,并有望持续。

    胰岛素系列产品继续保持快速增长,是业绩增长主要推动力:公司胰岛素系列产品销售延续2017年的快速增长势头,一方面,新版医保目录将胰岛素30R和50R从乙类调整为甲类,同时将公司独家规格40R新纳入医保甲类,该独家品规在各省中标价格十分稳定,从而具备了明显的市场推广优势,与此同时,顺应分级诊疗大趋势,公司继续以基层市场为核心开展胰岛素的推广工作,业务人员在科室会、城市会、区域年会等多种形式下对基层医师进行宣教,并逐步下沉到乡镇(社区)级基层医院,带动产品在基层继续放量。Q2单季度母公司毛利率环比Q1提升1.65个百分点至79.93%,我们判断,与公司血糖试纸业务恢复和高毛利率的40R产品放量有关。

    1、2017年上半年业绩稳步增长。2017上半年公司实现营业收入11.82亿元,比上年同期增长32.69%,其中重组人胰岛素实现营业收入9.12亿元,占营业收入比重77.18%。本期营业收入增长主要来自于以下三方面:(1)核心品种重组人胰岛素原料药及注射剂系列产品营业收入同比增长25.13%,系公司多年来持续重点开拓基层医疗市场,在基层医疗市场的占有率有所提升所致;(2)医疗器械收入同比增长19.76%;(3)单独主体制-通化东宝金弘基房地产开发有限公司通化县第一分公司的丽景花园实现商品房销售收入8,456万元。扣除商品房销售收入,公司营业收入同比增长23.20%。公司营业成本同比增长44.73%,主要是丽景花园商品房销售所致;销售费用同比增长32.16%,主要是为进一步扩大重组人胰岛素的市场占有率而加大市场开拓费用投入所致。

    胰岛素系列产品销售稳健快速增长达20.2%,毛利率进一步提升:

    新产品方面,重磅品种甘精胰岛素已经于2017年10月申报生产,审评中心现在已经完成了该品种报产材料的初步审评,并于2018年6月向企业下达了补充要求,公司正在积极准备补充材料,尽快递交。审核查验中心也将会近期进行临床数据的核查,公司已经全部准备完毕等待最终的核查。公司甘精胰岛素临床试验共入选578例,完成试验533例。治疗24周后甘精胰岛素注射液组与跨国企业原研药组两组间主要有效性指标糖化血红蛋白、次要有效性指标空腹血糖和餐后2小时血糖相对基线的下降水平无差异,两组疗效相当。两组的每日胰岛素剂量无差异。两组低血糖事件发生率、体重变化以及实验室检查指标均无差异,表明两种药物用药安全性相似。该结果表明,公司甘精胰岛素注射液在安全性和有效性方面与原研产品一致。我们预计,公司甘精胰岛素注射液有望于今年年底左右获批。门冬胰岛素已经完成临床试验,处于各中心的结题和盖章阶段,统计报告结果显示,公司研制的门冬胰岛素注射液在安全性和有效性方面与原研已上市的产品一致,预计2018年12月完成总结报告、申报生产。门冬30已经于2018年6月启动组长单位临床试验;门冬50于2016年8月开始入组,目前临床研究进行中。地特胰岛素于2017年10月获得临床试验批件,现处于临床试验筹备阶段;赖脯胰岛素及赖脯25R和50R已经于2017年11月提交了临床申请,目前处于审评阶段;利拉鲁肽已经于2017年11月获得临床受理;度拉糖肽计划2018年底前提交临床申请;曲格列汀预计2019年开展临床;西格列汀和西格列汀二甲双胍2个制剂的生物等效性试验基本完成,预计今年10月完成注册报产;恩格列净预计在2019年内完成所有药学研究。(以上信息来自公司公告)

    2、在研项目进展顺利,甘精胰岛素近日获批生产批文。继续围绕糖尿病治疗领域的产品进行开发,包括四大类胰岛素类似物、激动剂类降糖药人胰高血糖素样肽-1类似物(GLP-1)、化学口服降糖药等;同时还继续对中药品种镇脑宁胶囊等品种开展二次开发工作。(1)四大类胰岛素类似物中,甘精胰岛素原料药及注射液近日已获批生产批文;门冬胰岛素注射液的III期临床研究进入总结阶段;门冬胰岛素50注射液和门冬胰岛素30注射液继2015年12月分别取得临床批件后,先后启动了III期临床研究;地特胰岛素注射液目前处于审评阶段;赖脯胰岛素原料和三种制剂(6个规格)的临床前研究进一步深化,开展了多批次的中试、生产工艺及其产品稳定性研究,并启动了药理毒理试验。(2)激动剂类降糖药人胰高血糖素样肽-1类似物(GLP-1)包括利拉鲁肽注射液和度拉糖肽注射液,已全面开展前者的临床前药效、药代动力学研究和安全性评价;后者正在进行多批中试样品生产,并启动了正式的药理毒理试验。(3)化学口服降糖药方面,琥珀酸曲格列汀原料药及其片剂项目已经于2017年5月获得临床批件;磷酸西格列汀片及西格列汀二甲双胍片上半年陆续完成了化学仿制药BE备案平台的相关登记工作,预计下半年开展生物等效性相关临床试验。3、糖尿病慢病管理平台进一步巩固公司在糖尿病领域的市场地位。公司为了巩固其在糖尿病领域的品牌影响力,建立糖尿病慢病管理平台,以《你的医生APP》为核心辅助以无限量会员血糖监测和医院智能血糖管理系统的糖尿病慢病管理平台。随着糖尿病慢病管理平台建设的推进,有助于糖尿病系列产品的销售推广。

    2017年公司胰岛素系列产品销售收入达19.2亿元,同比增长20.2%。

    销售队伍持续扩大,积极筹备新一代类似物产品营销:一方面公司持续扩大在基层市场的覆盖率,另一方面积极强化在三级医院的学术营销能力,为即将上市的甘精胰岛素等新一代产品做好营销准备。基于公司在国内内分泌领域的学术推广能力和品牌度,我们认为未来几年公司的重组人胰岛素产品销售收入仍有望保持20%左右增长,同时新一代胰岛素类似物产品有望较快完成市场导入并放量。

    盈利预测及评级:按照公司最新股本计算,我们预计公司17-19年摊薄每股收益分别为0.52元、0.64元、0.78元,维持公司“增持”评级。

    规模效应熟促使毛利率进一步提升0.82pp,达到88.61%。销售收入的增长与新医保陆续落地执行、公司继续扩大销售网络布局,增加在基层医疗机构覆盖度有关。受益新版医保重组人胰岛素乙升甲影响,公司第二梯队的40R 产品增长呈加快趋势(估计17年增长超40%),并且2018年进入新医保全面落地执行阶段有望进一步加快增长。17年公司胰岛素针剂销量增长20.4%,达到4672万支,同比与收入增长持平,显示产品出厂价稳定(最低中标价43.2元也与2016年相同)。

    维持买入-A评级,6个月目标价31.0元:我们预计公司2018-2020年的收入增速分别为20.7%、20.3%、24.4%,净利润增速分别为26.3%、24.2%、31.2%,EPS分别为0.51、0.64、0.84元,当前股价对应PE分别为42、34、26倍。维持买入-A的投资评级,6个月目标价为31.0元,对应2019年48倍的动态市盈率。

    风险提示:招标降价风险;研发进度不及预期风险;糖尿病管理平台建设不及预期风险。

    销售队伍继续扩大,积极筹备新一代类似物产品营销:2017年公司继续扩大销售队伍,销售人员达到1060人,一方面扩大在基层市场的覆盖率,另一方面积极强化在三级医院的学术营销能力,为即将上市的甘精胰岛素等新一代产品作营销准备。基于公司在国内内分泌领域的学术推广能力和品牌度,我们认为未来几年公司的重组人胰岛素产品销售收入仍有望保持20%左右增长,同时新一代胰岛素类似物产品有望较快完成市场导入并放量。

    风险提示:甘精胰岛素上市进展低预期;产品降价风险。

    地产销售大幅增长,医用耗材销售增长有望加快:2017年公司地产销售收入达2.14亿元,同比增长209%,我们预计2018年公司地产业务销售将维持稳定。耗材销售收入2.71亿元,同比增长16%,略低于预期,主要受血糖仪业务影响,预计2018年有望恢复增长;我们估计17年公司针头销售继续保持30%以上较快增长。

    销售费用率进一步下降,净利率提升至33%:受收入结构变化影响,2017年公司整体毛利率下降1.21pp(核心胰岛素产品毛利率提升0.82pp),为74.68%。销售费用率进一步下降2.45pp 至35.28%,显示公司营销网络日益成熟,品牌效应不断加强。净利率为33.01%,同比下降1.32pp。

    研发投入稳定增长,产品管线布局加快:近两年公司在研发管线和产品梯队建设方面明显加快步伐,结合行业变化,积极跟进多个潜力降糖药的仿制:(以下内容来自公司2017年报)1)胰岛素系列:甘精胰岛素已于2017年报产,正在审评中,有望于2018年下半年获批;门冬胰岛素注射液,截止目前已完成临床,现正在进行结题和盖章;门冬胰岛素30注射液:目前正在各中心申报伦理,预计2018年上半年全面启动;门冬胰岛素50注射液:临床研究正在进行中。另外,地特胰岛素已获批临床,赖脯胰岛素已申报IND。

ca88手机版登录,    2)GLP-1系列:两个重磅GLP-1产品公司均有跟进,利拉鲁肽已申报IND。度拉糖肽注射液项目在2017年度完成了临床申报用三批中试生产,全面开展了质量研究,药效学药代动力学研究及药物安全性评价。

    计划在2018年年底前递交临床试验申请。另外, 2017年公司推动了口服GLP-1类似物,目前处于体内药理及处方开发阶段。

    3)口服降糖药:公司在2017年启动SGLT-2抑制剂恩格列净的仿制研发工作,并计划于2018年年内完成相关的药学研究。仿制药中DPP-4抑制剂曲格列汀已获临床批件,西格列汀及西格列汀二甲双胍已完成药学研究。

    丰富的产品线陆续上市后有望充分发挥公司的渠道优势,实现协同效应。

    维持买入-A 评级,6个月目标价31.0元:我们预计公司2018-2020年的收入增速分别为20.7%、20.3%、24.4%,净利润增速分别为26.3%、24.2%、31.2%,EPS 分别为0.62、0.77、1.01元,当前股价对应PE 分别为40、32、24倍。维持买入-A 的投资评级,6个月目标价为31.0元,对应2018/2019年50/40倍的动态市盈率。

    风险提示:甘精胰岛素上市进展低预期;产品降价风险。

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